Kering : Puma bondit vers la sortie

Chez les grands capitalistes, il y a ceux qui btissent des empires aux murailles si paisses quils peuvent se reposer sur leurs actifs sur le trs long terme. Il y a aussi ceux qui doivent repenser rgulirement leur primtre pour ladapter aux contraintes dun monde conomique en mutation, sans quoi ils priclitent et disparaissent. Chez les Pinault, lactivit a beaucoup volu ces dernires annes, puisque les mtiers historiques tels que le ngoce de bois ou la distribution (CFAO, Castorama, Printemps, Redoute) ont tous quitt le primtre.

Le recentrage sur le luxe sest doubl dinvestissements dans le « sport & lifestyle », via les acquisitions de Puma et Volcom. Le pari du management, plutt cohrent, tait de travailler des marques grand public pour les faire monter en gamme et ainsi crer un second pilier dactivit marges leves. Un chantier qui sest avr plus compliqu que prvu, dans un contexte peu favorable (le rachat a eu lieu juste avant la crise financire). Qui plus est, les soucis de Puma ont eu lieu en parallle de la monte en puissance de la dynamique du luxe, surtout depuis que les efforts accomplis sur Gucci ont fait de la griffe italienne une vritable machine fabriquer de la croissance.
 


Le Kering ancien, duquel vont disparatre Puma et Volcom  (source : document de rfrence Kering 2017)

Artmis et Kering restent exposs

Cest ainsi que Puma, qui est rest cot en Allemagne durant tout le rgne Kering, a vocation disparatre du primtre de consolidation. Le groupe franais a opt pour la distribution ses actionnaires dune partie de ses titres, 70% du capital sur les 86% que le groupe dtient. Franois-Henri Pinault, dans une prsentation de lopration trs « marketing », cest le jeu, estime que la distribution est une juste rcompense pour les actionnaires qui ont soutenu le groupe « pendant ces annes de convalescence de Puma ».

Difficile, cependant, daffirmer que les actionnaires ont mang leur pain noir depuis lannonce de lOPA sur Puma en avril 2007, puisque laction Kering a gagn plus de 430% en onze ans, une performance qui prend encore plus de relief quand on sait que le CAC40 (hors dividendes) na toujours pas retrouv ses niveaux de 2007. « FHP » pense que Puma recle un potentiel important et que son histoire de croissance nen est qu ses dbuts . Un potentiel toutefois insuffisant pour Kering, qui prfre concentrer ses ressources sur la poule aux ufs dor, ses maisons de luxe. Mais la famille Pinault conserve un levier sur un ventuel dcollage de Puma. Via les 16% que conservera Kering dabord, mais aussi parce que le holding familial Artmis (qui possde 40,9% de Kering) bnficie de la distribution de titres pour monter 29% du groupe allemand. Les deux entits nont toutefois sign des engagements de conservation que pour 6 et 12 mois respectivement.

Une pour douze

Ct pratique, une action Puma est distribue pour douze Kering dtenues. Un actionnaire ne possdant pas un multiple de douze actions Kering obtiendra le solde sous forme de rompu (quivalent une soulte en numraire). Le dtachement a t ralis ce 14 mai avant louverture. Cest dailleurs aussi la date de dtachement du coupon 2017, ou plutt du solde du coupon 2017 (soit 4 euros aprs paiement de 2 euros le 17 janvier dernier). Pour illustrer le mcanisme, ce que fait trs bien le petit outil de simulation disponible sur le site ddi du groupe, le titulaire de 30 actions Kering recevra 2 actions Puma, 120 euros en numraire au titre du solde du coupon et 0,50 euro en rompu dactions Puma (ce rompu sera vers en numraire et dpendra du prix de cession des actions Puma non livres). La mise en paiement du dividende et la distribution des actions Puma aura lieu le 16 mai.
 


Simulation des dtachements du dividende et des actions Puma pour un actionnaire dtenant 30 titres Kering

Le luxe 4,5 fois plus rentable que Puma

Pour finir, on le sait peu mais Kering a dcid en 2015 de se doter dune nouvelle division, baptise Eyewear , construite partir de la rinternalisation des activits lies aux lunettes des marques du groupe. Cette entit conoit, dveloppe et vend les montures de Gucci de Bottega Veneta, de Saint Laurent ou dAlexander McQueen notamment. Elle sest ouverte sur lextrieur en 2017 en rcuprant les lunettes Cartier, contre une entre au capital de Kering Eyewear par Richemont. Cette division na ralis que 352 millions deuros de revenus en 2017 (ventes intragroupes inclues), pour une croissance organique de 2,2%, mais elle est dj rentable malgr son dploiement rcent et lamortissement de certains frais exceptionnels.

On imagine fort bien que le march de la lunette de luxe offrira, terme une rentabilit bien plus leve que celles de Puma, qui a dgag une marge oprationnelle de 5,9% en 2017. Volcom, qui a aussi vocation tre vendu, est un peu moins rentable. Au final, la division « sport & lifestyle » affichait 5,6% de marge l’anne dernire, ce qui est fort honorable pour le secteur de lhabillement. Mais largement pnalisant pour la valorisation d’un groupe dont les marques de luxe affichent une marge oprationnelle de 27% ! 

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